sábado, 29 de septiembre de 2012

Análisis de Miquel y Costas (MCM)


Esta semana analizamos una de las compañías en las que no se suelen fijar los que miran la bolsa. Una empresa de pequeña capitalización que al cierre de hoy tiene 261 Mn€ a pesar de contar con una trayectoria que se inició allá por el año 1725 fabricando papel a mano. Hablamos de Miquel y Costas (MCM).

Miquel y Costas


Como es habitual, el objetivo de este análisis es determinar la aptitud de esta empresa para formar parte de la cartera de acciones que estamos construyendo para poder vivir del dividendo. Comencemos con el análisis:

 MCM:

Para quien no esté familiarizado con esta compañía y antes de comenzar con un poco de sus historia hay que comentar que básicamente Miquel y Costas es una industria del sector papelero que principalmente basa su negocio en la producción de papeles finos, esto es, papeles para cigarrillos.

Aunque desde 1725 la familia Miquel fabrica papel a mano, no es hasta 1879 cuando Lorenzo y Antonio Miquel fundan Miquel y Costas.

En 1902 la compañía pasa a denominarse Miquel y Costas & Miquel.

Desde 1918 hasta 1935 se produce un periodo de crecimiento y consolidación internacional, pasando en 1929 a denominarse Miquel y Costas & Miquel, S.A.

Durante la Guerra Civil Española, no puede realizar exportaciones, y a partir de 1940 comienza de nuevo la recuperación y consolidación de los mercados internacionales. Se diversifican los productos ofreciendo papel de impresión y papel soporte para usos industriales.

En 1952 se funda la Compañía Celulosa de Levante, S.A., en 1970 Papeles Anoia, S.A., y en 1975 se produce la incorporación de Payá Miralles, S.A.

La compañía comienza a cotizar en Bolsa en 1978, y no es hasta 1985 cuanto se constituye Miquel y Costas Argentia, S.a. incorporándose por adquisición la delegación de Papeleras Reunidas en Buenos Aires.

En 1990 se crea MB Papeles Especiales, S.A. (50% de propiedad), que adquiere por completo en 2002.

En 2003 se constituye Miquel y costas Tecnologías, S.A. y en 2010 Terranova Papers, S.A.

Ya durante el año pasado se constituyen sociedades (comerciales puramente) en Alemania y Chile.

Miquel y Costas produce Papeles para la industria cigarrillera, papeles para impresión, libritos de papel de fumar, papeles especiales y pastas textiles.

Para ello cuenta con una estructura de sociedades, en la actualidad formada por 13 empresas filiales y una asociada.

La compañía presume de un alto nivel tecnológico debido a sus propios desarrollos y la forman unos 800 empleados.

A pesar de la situación económica actual la empresa cerró 2011 con unas cifras muy respetables. A continuación se muestra la evolución de algunos parámetros de interés:

2008
2009
2010
2011
Ventas
172
161,5
180,1
191,4
EBITDA
28,7
37,5
41,4
45,1
Beneficio Neto
11,7
17,4
20,1
23,1
Deuda Financiera neta
19,9
10,4
-9,5
-13,7

Las cifras (en Mn€) hablan por sí solas, un empresa que está creciendo desde 2009, en ventas, en beneficios y que además mejora su deuda hasta el punto de pasar a tener caja positiva, muestra claramente que la compañía no depende de España para subsistir, de hecho, actualmente la cifra de ventas nacionales sólo ascienden al 18% del total del volumen facturado.

En cuanto a la distribución de las ventas por líneas, el 76% de las mismas se realizan sobre la industria del tabaco, cifra que ha permanecido estable en los últimos ejercicios.

A continuación se detallan los accionistas significativos de Miquel y Costas:

Accionista
Porcentaje
BESTINFOND, FI
4,56%
BESTINVER BOLSA, FI
4,77%
BESTINVER GESTION, S.A., S.G.I.I.C.
10,05%
CAIXA D´ESTALVIS DEL PENEDES
18,11%
CEP VIDA DE SEGUROS Y REASEGUROS S.A.
12,20%
ENKIDU INVERSIONES, S.L.
6,50%
ESCASANY MIQUEL, MARIA DEL CARMEN
9,88%
FIDELITY INTERNATIONAL LIMITED
1,05%
HACIA, S.A.
8,24%
INSINGER DE BEAUFORT ASSET MANAGEMENT N.V.
3,70%
LIBERTY INVESTMENTS SRL
1,02%
MIQUEL VACARISAS, BERNARDETTE
6,54%
NORGES BANK
3,96%

Esto deja lugar únicamente para un "free float" del 9,41%. Lo que viene a recordarnos que el valor es muy poco líquido. El año pasado se negoció únicamente un total de 2.5 Millones de títulos, esto es, 52,7 Mn€.

Si bien, merece la pena destacar la fuerte presencia de Bestinver en la compañía mediante su Sicav, Bestinfond y su fondo de Bolsa. Hay que recordar que Bestinver tiene debilidad por las empresas familiares bien gestionadas.

A fecha de 11/05/2012, última notificación a la CNMV Miquel y Costas dispone de un 2.69% de acciones de autocartera.

Para completar la idea que tenemos de la empresa, repasamos las cifras principales del primer semestre de 2012.

Más recientemente, la presentación de resultados de este primer semestre de 2012 ha mostrado una compañía que sigue creciendo en facturación y además, consigue mejorar sus márgenes, destacando:

- Ventas:              106,4 Mn€ ( +10,8%)
- EBITDA:             27,5 Mn€ (+32.5%)
- Beneficio Neto: 14,7 Mn€ (+48.1%)

Por contra, se prevé cerrar el ejercicio nuevamente con deuda de unos 9-10 Mn€.

El gran salto a nivel de márgenes logrados se fundamenta en la mejora de rendimientos productivos y en la contribución positiva del papel auto-extinguible.

La compañía ya ha avisado de un segundo semestre más moderado, en el que espera descensos en los resultados comparados con el primer trimestre.

A partir de la entrada en funcionamiento al final del año de un nuevo centro de Terranova Paper, S.A. se podrían generar nuevamente sorpresas agradables a partir del primer trimestre de 2013.

En su contra tiene el creciente coste de las materias primas y los costes energéticos. La industria papelera es una gran consumidora de agua y de energía y los incrementos de los costes energéticos afectan de forma importante en los márgenes.

1. Revisión de parámetros de interés:

En la actualidad Miquel y Costas tiene una rentabilidad por dividendo (RPD) de 2,45%. Presenta un PER2011 de 11,12 y un Número de Graham 24,04. Además, el modelo de descuento de dividendo de Gordon nos indica que si aplicamos una tasa de rendimiento del 10%, y tomamos como crecimientos futuros de los dividendos el 80% de la media de los últimos diez años (lo que nos da un 6,4%), tenemos un precio justo de empresa de: 14,2€. Por lo que desde el punto de vista de Graham la acción no está cara, pero con el modelo de descuento de dividendos sí que está cara. Dos resultados con diferentes metodologías de cálculo que están muy encontradas, fundamentalmente debido a que Miquel y Costas tiene una política de retribución de dividendo muy prudente. Si en lugar de su payout actual utilizaramos un payout del 50% (no es descabellado) obtendríamos una valoración de la compañía por el método de descuento de dividendos de 26 €. Hay que recordar que este modelo es muy sensible a las estimaciones y por lo tanto hay que tomar sus indicaciones con sumo cuidado.

2. Beneficio por Acción (BPA):

Beneficio por acción de Miquel y Costas

El BPA representado muestra una distribución de beneficios de una compañía cíclica, sin embargo hay que valorar muy positivamente la evolución de la compañía en un periodo teóricamente bajo con el actual.

3. Evolución del dividendo:

Dividendo por acción de Miquel y Costas


En la curva del Dividendo por Acción (DPA) hoy hay representada dos líneas. La azul muestra el dividendo pagado en efectivo, mientras que la roja incluye las devoluciones de prima que ha ofrecido en los últimos años.

Añadir también que el año pasado realizó una ampliación liberada de capital donde repartía 1 acciones por cada 3, sin coste.

El crecimiento del dividendo de los últimos 10, 7 , 5 y 3 años ha sido del 8%, 6%, 8% y del 12% respectivamente.

El crecimiento del dividendo, en el promedio de los últimos diez años es del mismo orden del crecimiento del BPA.

4. Payout:

Payout Miquel y Costas


La gráfica de payout muestra cómo la compañía ha sido capaz de mantener su política de dividendos gracias a su gestión previa de los recursos. Cuando lo ha necesitado ha incrementado el payout desde el 22% que tenía en 2004 hasta casi el 50% que tuvo en 2008, para volver a reducir su payout hasta el 27% actual.

Esta es una política prudente (quizás demasiado) pero el consejo ha preferido disponer del efectivo para sentar las bases de una compañía que sea más robusta ante los ciclos habituales de las materias primas que le afectan de manera directa.

5. Análisis Técnico:

Análisis técnico Miquel y Costas


Técnicamente la acción viene desarrollando una línea ascendente muy fuerte desde finales de 2008, llegándose a revalorizar desde entonces un 280%. Actualmente está cerca de la zona de máximos y no muy lejos de sus máximos históricos.

La acción se encuentra con el inmediato apoyo de la media de 30 semanas situado ahora en 20,42€, pero la dificultad de estar en una zona de máximos en tiempos de incertidumbre como los actuales hace que los máximos sean complicados de superar, encontrándonos apoyos ante posibles retrocesos en los Fibonacci del 38,2%, 50% y 61,8% de toda la subida anterior, esto es, en las zonas de  16€, 14€ y 12 € respectivamente.

El estocástico mensual nos ha sido un indicador muy fiable en las subidas (marcado con flechas verdes en el gráfico), y ahora podría estar avisando de una continuidad en los recortes, pero como el indicador es muy lento tendremos que confirmar o descartar esta tendencia en los próximos meses.

Conclusiones:

En resumen, Miquel y Costas es una compañía que a fecha de hoy no cumple los criterios de entrada  aunque por muy poco (PER: correcto, RPD: algo baja, payout: muy bien y continuidad en el reparto: Correcto), sin embargo con una política no tan prudente de payout, por ejemplo si lo normalizáramos al 40% la RPD sería del 3,6%, cumpliría sobradamente todos mis criterios. Es una empresa que no tiene deuda, con ventas diversificadas geográficamente y como buena empresa familiar, está bien gestionada y muy controlada.

Por todo ello, y aunque por lo general las empresas cíclicas no son de mi agrado, la considero una empresa susceptible de entrar a formar parte de mi cartera si bien, preferiría comprarla por debajo de 16€.

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Saludos
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8 comentarios:

  1. Hola DD.
    Sin duda que cada vez hay que mirar más hacia empresas familiares que estén bien gestionadas, diversificadas y con poca deuda.
    En mi caso, hasta hace tres o cuatro años, las compañias de baja capitalización eran territorio prohibido por falta de conocimiento, pero últimamente me gustan más que muchas del famoso ibex que están ahí por su capitalización pero que no demuestran lo que hacen algunas pequeñas.
    En resumen, no me importaría incluirla en mi cartera. Como dices tu, me la apunto! Gracias.
    Un saludo y buen finde desde la capital del cine.

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    1. Hola Edu.
      Las empresas pequeñas tienen muchas ventajas y las familiares más aún. En la gestión son más cuidadosas porque cuidan de su propio interés, además si tienen una adecuada línea de sucesión y las transiciones de padres a hijos...etc es cuidada se tienen más garantías de continuidad en los resultados. Esto también tiene su peligro, porque las rencillas familiares no son infrecuentes y las luchas de poder pueden llevar al traste mucho del trabajo realizado.
      Entrar en una empresa pequeña tiene otra ventaja,... crecer de 10 a 100 es difícil, pero más difícil es de 100 a 1.000 y más aún de 1.000 a 10.000, y en todos los casos es multiplicar por 10.
      Gracias por tu visita y buen fin de semana!

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  2. Lo "malo" de esta empresa es por ejemplo la tremenda horquilla diaria que tiene, dado el relativamente bajo volumen de mercado que mueve. Por ejemplo, el viernes hubo momentos en los que la oferta/demanda era de 20,05/20,70 lo que casi casi iguala el rango diario 20,16-20,84 a tener en cuenta para no quedarse "pillado".

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    1. Hola Emmilio.
      Buen apunte... Un dato a tener en cuenta... aunque si vamos a largo estas cosas se ven muy atenuadas.
      Saludos y Muchas gracias

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  3. Pues a mi de esta empresa me gusta casi todo, incluso podría aceptar su baja RPD, dado su bajo Payout, pero lo que realmente no me gusta, es su gran (por no decir grandisima) dependencia del mundo del tabaco (y cosas de liar...) ya que creo que en la próxima decada el tabaco va a ver mermadas sus ventas de una manera bestial, ya esta pasando, sobre todo en los países occidentales, y en los grandes consumidores como Asia, África, y sudamerica poco a poco también llegara.

    Mi opinión es que dentro de no muchos años el ver a alguien fumando va a ser algo desagradable a la vista, algo que estará totalmente pasado de moda, poco a poco la sociedad esta criminalizando mas al tabaco, en los años sesenta, se fumaba en los quirófanos, hasta hace cuatro días como el que dice se fumaba en los aviones y en los autobuses, con niños dentro, ahora en muy pocos años eso es impensable, creo que esta tendencia va a seguir, y cada vez mas, y creo que las tabaqueras y las empresas relacionadas con todo este mundo lo van a sentir, a no ser que diversifiquen su actividad y no sean tan dependientes de algo que poco a poco ira desapareciendo de nuestras vidas, por suerte.

    PD, Todo esto os lo dice un fumador, que se esta planteando seria mente dejarlo para siempre.

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    1. Hola Fran.
      Muchas gracias por tu opinión,... no son pocos lo que piensan así,... el argumento tiene toda la lógica del mundo. Sin embargo las tabaqueras siguen ganando dinero, diversificando mercados y pagando cada vez más dividendo y tienen pinta de seguir ganando dinero. Esto hay que mirarlo mejor, porque los productos adictivos tienen eso, es fácil caer en sus redes y difícil salir de ellas, además la competencia que tienen es la que van a tener siempre... crear una marca nueva es "casi" imposible...
      Muchos, muchísimos inversores en dividendo confían en Philips Morris, Altria,..etc en sus inversiones.
      Lo dicho... no tengo claro que el modelo de estas compañías esté tan cerca de acabarse.
      Pero insisto... esta es mi opinión.
      Saludos

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  4. Buen analisis. Lo único que no acabo de ver es el cálculo que se montan para esa deuda financiera neta y, por otro lado, el rollo de EBITDA en este tipo de empresas, que si fuera tan bueno lo incluirían en el reporte de la cnmv en todos los casos. Me explico: El EBITDA retira del margen de explotación la amortización y deja la variación de existencia. Si hablaramos de un tipo de empresa en que la inversión no es continua ok. Pero en este caso, si nos vamos al flujo de caja de la empresa, aunque positivo, es bajo y los flujos de inversión se comen vivos a los de explotacion reiteradamente. Creo que en estos casos el EBITDA acaba confundiendo y siendo pernicioso para una buena evaluación. Es sólo una opinión.

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  5. Hola Johannes Weiss,
    los flujos de inversión son normalmente creciente si se quiere mantener como una empresa puntera a la hora de fabricar papel y no es que el papel cambie mucho (que lo hace) sino que debe intentar fabricarlo lo más barato posible... el miedo en este caso viene siempre del mismo lado... que entre una empresa china con papel en un principio de peor calidad y que al final sea parecido pero a precios infinitamente más bajos... y ese es el riesgo que fundamentalmente le veo... en cuanto al resto... las cuentas son las que son... y salvo que se estén engañando sí mismos tienen buena pinta.
    Eso no quita que yo pienso que la empresa a precios actuales está sobrevalorada.
    Saludos y muchas gracias por tu comentario.

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