sábado, 28 de julio de 2012

Análisis de ADVEO (ADV)

En el análisis semanal, hoy nos estudiamos ADVEO. Otra compañía de las denominadas pequeñas, con algo más de 110 Mn€ de capitalización pero que despierta el interés de no pocos inversores en empresas de valor.

Logo Adveo - antigua Unipapel

Puede que algunos no estén familiarizados con su nombre, pero si digo UNIPAPEL quizás ya os sea más familiar. Esta era su anterior denominación, pero desde el pasado 9 de Julio cotiza en bolsa bajo la denominación de ADVEO, con el ticker ADV. Comenzamos con el análisis...

ADV:
Comenzamos, como viene siendo habitual con un poco de Historia.

El origen de Unipapel hay que buscarlo en 1976, cuando se unen Fundación de Industrias Papyrus (creada en 1944), Segundo Moreno (1957) y Vascongada de Sobres y Bolsas (1963).

En 1986 sale a cotizar a bolsa, nace Ofiservice en 1989 (que vendería más tarde a Lyreco). Compra Adimpo en 2009 (un mayorista de productos y consumibles informáticos) y a finales de 2011 culmina la compra de los negocios Europeos de Spicers, convirtiéndose en el líder en el mercado europeo de servicios y suministros de oficina.
La compañía que hoy es ADV la forman unas 2000 personas y el grupo divide sus actividades en las líneas originarias de su negocio:

ADIMPO
Con presencia en Mayorista en España, Alemania, Italia, Francia y Portugal, desarrolla labores de distribución de consumibles, hardware de imagen e impresión y servicios de valor añadido. Líder Europeo de su sector. Su avanzados sistemas logísticos, Adimpo le permite realizar la entrega del pedido a las 24 horas de la solicitud. Es mayorista de Canon, Sony, Epson, Brother, HP, Ricoh, Serox, Samsung, Kyocera, etc.

SPICERS
Desarrolla su actividad Alemania, España, Francia, Italia y Benelux , siendo el Mayorista líder en Europa en la distribución de material de oficina y servicios. Spicers es la única compañía mayorista europea con marcas de canal reconocidas internacionalmente, como CALIPAGE y Plein Ciel, adaptándose a las necesidades de cada localización geográfica en la que opera.

UNIPAPEL
Desde sus tres fábricas de España, donde produce Sobres en Tres Cantos, cuadernos y blocs (Logroño) y archivadores (Aduna) la compañía es el líder en España en la fabricación de material de oficina, escolar y papelería. Entre sus marcas se encuentran Guerrero, Galgo, Centauro, Papyrus y Unipapel. Los principales clientes de Unipapel son grandes empresas (fundamentalmente financieras y de telecomunicaciones), el sector público, imprentas y distribuidores de productos de papelería.
  
Merece la pena destacar algo que puede llamar la atención a primera vista si miramos el beneficio del año pasado (35,5 Mn€), cifra muy superior a los (10,7 Mn€) del año anterior debido fundamentalmente por la venta de Ofiservice, lo que permitió el reparto de un dividendo extraordinario de 1€ por acción que sumar a los 0,55 de dividendo ordinario.

Como contrapunto de esta noticia, comentaros que la deuda neta ha pasado en un año de 41 a 173 Mn€. La compra de Spicers se ha financiado con 41 Mn€ de caja de la compañía y deuda por importe de 145 Mn€.

Esta compra, otorga a Adveo un perfil internacional que le permite diversificar geográficamente sus ingresos y por lo tanto disminuye riesgos locales. La adecuada integración de Spicers en la estructura de Adveo debe generar mejora de márgenes en la compañía durante los próximos años. Si bien hay que admitir las dificultades que tiene adquirir una empresa de un tamaño semejante al suyo propio.

Para completar esta sección, comentar los principales accionista de la compañía:
- Banca Cívica: 5,065%
- Familia Moreno (Tejada Oliva, Ángel y José María, Oliva, Mª Elisa) : 6,503+3,24+3,964 = 13.707%
- QMC Development Capital Fund PLC: 9,996%
- Maria Nieves Uralde Vazquez: 6,16%

La última notificación de autocartera a la CNMV indicaba que la compañía poseía el 0.165 % de acciones de la compañía a fecha de 22/04/2010.

- Revisión de parámetros de interés:
Los fundadores de la empresa poseen entorno al 20% de la compañía, lo que garantiza generalmente una razonable influencia en la gestión que deriva con frecuencia en políticas de retribución al accionista crecientes en el tiempo.

En la actualidad presenta una rentabilidad por dividendo (RPD) del 6.4%. Presenta un PER2011 de 3. Aunque esta cifra está falseada por el beneficio extraordinario de la venta de Ofiservice. Número de Graham: 29.6. Sin embargo, de no considerarse la venta del Ofiservice, el BPA sería negativo y por lo tanto el número de Graham no se podría calcular.

- Beneficio por Acción (BPA):

Beneficio por Acción Adveo - BPA

Los beneficios se han disparado por los extraordinarios de 2011. El pico de 2006 se debe a una operación inmobiliaria que supuso buen retorno de inversión.
El BPA es un tanto errático en su distribución, comportándose como el de una empresa cíclica de ciclo corto.

El año 2011 ha sido un año duro, que tendría que haber acabado en pérdidas si no se materializa las operación de la venta de Ofiservice. La venta se ha realizado a buen precio y con pingues beneficios, que no sólo han permitido maquillar las pérdidas del conjunto de Unipapel y de Adimpo si no que además han servido para presentar unos beneficios records en la historia de Unipapel. A su vez, esto se ha materializado en un dividendo extraordinario de 1 €.

Además, la adquisición (acertada en mi opinión) de Spicers le va a permitir una diversificación de ingresos y optimización de recursos mejorar las cifras de ventas y beneficios.

En el informe del primer semestre de 2012, recientemente presentado, observamos una ligera reducción de deuda, una disminución de los costes de operación del 2.5% gracias a sinergias intercompany y una aportación al Ebitda de 20 Mn€ (sobre un total del grupo acumulado del primer semestre de 27Mn€).

- Evolución del dividendo:

Dividendo Adveo

El crecimiento del dividendo de los últimos 7, 5 y 3 años es del 4.5%, 5,5%, 5%. Si bien muestra un camino descendente, el crecimiento del mismo es moderado y a este ritmo conseguimos duplicar dividendo cada 12 o 13 años.

La adquisición de Spicers y la reducción de la dependencia del beneficio del comportamiento de la economía española puede dar un empujón (tal y como nos muestra los 10 Mn€ de Beneficio del primer semestre).

El crecimiento del dividendo ha estado por encima del crecimiento medio del BPA si excluimos los extraordinario, por lo que la sostenibilidad de dicho incremento estaba en entre dicho antes de su última adquisición.

- Payout:

Payout Adveo

El gráfico del payout habla a las claras del interés de Adveo de cuidar al accionista. Llegando a repartir todo lo que gana en alguna ocasión. Las empresas en las que todavía están sus fundadores en el consejo de administración tienden a ser así

- Análisis Técnico:

Análisis técnico Adveo

Desde el punto de vista técnico, la acción se encuentra apoyada por la directriz alcista de largo plazo que viene respetando desde el año 2000. El indicador estocástico en mensual se encuentra en zona de vigilancia. Ya sabemos que puede estar en esta zona durante mucho tiempo... pero como podéis observar en el histórico, cada vez que ha salido al alza de esta zona nos ha regalado revalorizaciones muy interesantes. Por lo que aparentemente está en una zona de soporte de largo plazo.
En caso de romperla el soporte más cercano nos lo encontramos en los mínimos de 2009, sobre los 7 €.

En resumen, nos encontramos aun empresa que se ha endeudado para expandir su rango de actuación internacionalmente adquiriendo a una empresa que complementa geográficamente a las capacidades de la matriz española. Adveo, cuida a sus accionistas, pero tiene que demostrar que puede pagar la deuda y seguir incrementando el dividendo.

El mercado nacional ha caído con fuerza, si bien, esto no lo debemos achacar sólo a la crisis financiera, sino a la fuerte dependencia de Unipapel hasta el año pasado. La secuencial implantación de la era digital hace que las empresas, escuelas, y en nuestras  propias casas cada vez tengamos menos papeles, si bien la empresa tiene un portfolio de ingresos diversificado en Adimpo que sigue mejorando. Por lo que en cierta forma podemos decir que Adveo se encuentra en pleno proceso de transformación interno en cuanto a líneas de actividad y a diversificación. Con esto no quiero decir que Unipapel esté abocada al fracaso, sino que tendrá que buscar diferenciarse de la competencia,  mejorar márgenes y rentabilizar sus activos.

Por todo ello, tengo a Adveo en vigilancia y seguiré con interés la evolución de los próximos trimestres ya que para un futuro cercano es una empresa que puede presentar crecimientos más que aceptables, sin embargo, en la actualidad, en pleno proceso de transformación no la considero lo suficientemente atractiva para invertir en ella, encontrándonos en el mercado acciones más favorables desde el punto de vista de inversión en dividendo.

Espero que os guste este análisis y recordad suscribiros al blog mediante RSS feed, e-mail, facebook o twitter. Además podéis utilizar los marcadores sociales (digg, meneame, etc.) que os comentaba el otro día para difundir este análisis.

Saludos
Entradas de anteriores:

14 comentarios:

  1. gracias por el analisis tan completo que yo te habia pedido dondividendo. esta es una empresa que puede dar una revalorizacion impresionante en unos años, para multiplicar por 3 o por 4 la inversion, pero tiene su riesgo, y no tengo del todo claro que pueda ser del tipo que nos gusta aqui, para tener en cartera para siempre. seguiremos su evolucion. gracias otra vez dondividendo y un saludo.

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    1. Hola Piris7.
      Gracias a tí... me ha gustado mucho estudiarla... si bien, me ha sido bastante difícil por el teme de la compra tan reciente que ha generado un baile de números impresionante en los últimos informes.
      En fin... creo que hay que seguirla de cerca a ver qué tal digiera la última gran adquisición y también como evoluciona Unipapel... que es la parte que más me preocupa.
      Saludos y buen resto de fin de semana!

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    2. Bueno, pues ésta reparte leche el día 21 y de momento no se quiere quedar atrás ni defraudar a sus accionistas pues hoy tiene una revalorizacion de más de un 11% y se ha llegado a poner hasta en 10.99€

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  2. No sé, no me acaban de convencer los negocios que giran torno al papel. Internet se está cargando la prensa en papel (a mi juicio). No creo que el futuro esté muy claro para el papel.
    Es una opinión. Gracias por el estupendo análisis.

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    1. Hola Pedrola.
      Ciertamente la era digital (tablets,..etc) amenaza al papel.
      A mi personalmente me gusta leer mucho en reader, algo menos en el tablet, pero también lo hago, lo admito.
      Hay que vigilarla. El papel como negocio (cuadernos, archivadores, sobres,... etc) sigue teniendo cancha por bastantes años,... pero no para siempre.
      Saludos y gracias por tu apoyo!

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  3. Supongo que el peso de Adimpo dentro del grupo es pequeño, pero esa parte de su negocio que es la que conozco de cerca os aseguro que desde hace años no va nada bien y no está bien gestionada. Hoy por hoy les debe estar generando unas pérdidas importantes. Adimpo tenía una línea de negocio muy asentada y al entrar en el grupo ampliariaron el portfolio a líneas de producto que les eran totalmente desconocidas y son estas las que no están funcionando bien.

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    1. Hola.
      Pues Adimpo no es para nada pequeño en relación con Unipapel. Es más el año pasado la división que peor se comportó fue Unipapel.
      Si bien es cierto que han hecho algún ajuste/malabar contable de estos que suelen hacer que al año siguiente las cosas salgan mejor... ya sabéis lo que quiero decir.
      Es normal que en periodos post-fusión se produzcan desajustes... quizás viviste esa época de lleno. Pero no en general se solucionan rápidamente.
      Veremos...gracias por tu comentario y por la información... es interesante conocer de primera mano el funcionamiento de una compañía.
      Saludos

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  4. Ante todo agradecer tu labor, de una seriedad y claridad envidiables. Don Dividendo necesito tu ayuda, llevo un mes con esto y no me aclaro. Tengo acciones de TEF, en el último reparto que hizo, en el que parcialmente iba en scrip, me correspondieron 9 acciones, pero no logro saber con que valor debo contabilizarlas dentro de mi cartera, o sea a cuanto se adquirieron antes de comisiones. Y como es tradición, en mi oficina lo estuvimos mirando sobre la anotación que hace el banco y después de una hora lo único que descubrimos es que ellos tienen tan poca idea como yo. Es que no si cuando hacen esta conversión se hace a un valor fijo para todos o como va. Entiendo que esta consulta debe ser de perogrullo, pero os aseguro que con mi banco y con mis conocimientos no doy para más. Gracias de antemano.

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    1. Hola.
      Creo que no he entendido bien la pregunta... porque las acciones son gratis, el coste de las mismas es cero.
      Discúlpame pero no estoy seguro de qué quieres preguntar.
      Si quieres, me envías un e-mail o pones otro comentario... como prefieras.
      Saludos y gracias por tu amable comentario.

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    2. Mil gracias, al leer lo que me has escrito he caido en la cuenta, claro, te las entregan como dividendo y por tanto su coste es 0. No sé como me lié, que verde estoy jeje. Muchísimas gracias Don Dividendo, sin leerlo tal cual me lo ponías arriba quizá no hubiera caido. Entonces, ¿ahora debería hacer media con el valor de compra original entre todas las acciones de las que dispongo actualmente sumadas las del dividendo para calcular el coste medio de mis acciones?.

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    3. Hola, me alegro de serte de ayuda.
      Aunque no te creas no es tan sencillo, siendo completamente estricto (aunque nadie/casi nadie lo es)... me explico:
      Para tu contabilidad, si cuando vendes las acciones, las vendes todas, sí, puedes hacer lo que comentas... porque da igual el resultado que haciéndolo estrictamente correcto.
      Desde el punto de vista de Hacienda tu tienes, supongamos 350 acciones a 12 (p.ej) y 9 a 0.... y las compraste en ese orden, y como se considera un sistema FIFO (first in, first out), las ventas se producen en el mismo orden que las compras.
      - Si vendes las 359 acciones, sí, el precio es el promedio como comentas.
      - Pero si vendes 355 títulos(un valor cualquiera entre las 2 compras), el precio no es el precio medio de las 359, es el de 350*12+5*0.
      - Y por último, si vendes 350 acciones o menos... el precio a considerar en la venta es el de 12 Euros al que las compraste inicialmente.
      Todo esto es para considerar las pérdidas/ganancias de cara a Hacienda.
      Quizás con esto te lío un poco.. pero es así como se contabiliza... aunque la mayoría nos olvidaremos y tendremos en cuenta sólo el precio medio de compra al realizar una venta aunque esto no sea siempre correcto.

      Saludos y gracias por pasarte por aquí!

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  5. Estimado Don Dividendo,

    Muy a mi pesar, te pido tu valiosa opinión ante el descalabro de la cotización y el cese producido en Adveo. La empresa ya ha perdido más del 50% del precio alcanzado este año y acercándose a unos preocupantes mínimos..

    Muchas gracias

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    1. Hola Anónimo.

      Técnicamente la acción tiene soportes en 7€ y en 6€,... pero no se ve ni el más mínimo atisbo de giro, por lo que no descartaría la continuidad de las bajadas.

      La salida del CEO tampoco ayuda,... y las dificultades operativas en España se han visto reflejada en la cuenta de resultados.

      Yo creo que la compañía solventará los problemas de la integración de SAP y esto puede ayudar a recuperar el camino perdido en España, en Europa no va mal,... pero no sé cuando pasará esto... puede que cuando empiece a hacerlo la acción esté en 5€.

      Siento no serte de más ayuda. Saludos


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