sábado, 4 de agosto de 2012

Análisis de GAS NATURAL SDG, S.A. (GAS)


Presentamos hoy en el análisis de esta semana a GAS NATURAL SDG., S.A. (GAS). Una compañía del sector energético de 9.600 Mn€ de capitalización (ocupando el puesto undécimo por capitalización en la bolsa española). Unas cinco veces menor que la compañía de más capitalización en España, Inditex (ITX).
Logo Gas Natural Fenosa

Como siempre, el objetivo de este análisis es determinar la aptitud de esta empresa para formar parte de la cartera de acciones que estamos construyendo para poder vivir del dividendo. Comencemos con el análisis como es habitual con algo de historia:
GAS:
Gas Natural SDG surge en 1991 nace de la fusión de Catalana de Gas, Gas Madrid y de los activos de distribución de gas canalizado aportados por el grupo Repsol.
En 1992 Gas Natural entró en el mercado argentino.
En 1996 entró en funcionamiento el gasoducto Magreb-Europa conectando la Península Ibérica con los yacimientos argelinos de gas natural.
En 1997 Gas Natural entró en los mercados de Brasil, México y Colombia, afianzando su presencia en Latinoamérica.
Aprovechando la liberalización del sector eléctrico en España, Gas Natural entró en 2002 en el negocio de la generación de electricidad con la puesta en marcha de su primera planta de generación eléctrica de ciclo combinado en San Roque.
Gas Natural, tras su fallido intento de integración con Iberdrola en 2003 y de Endesa en 2005, finalmente consigue entrar en el sector eléctrico comprando el 45% de Unión Fenosa que poseía por aquel entonces ACS. Pero no es hasta Abril de 2009 cuando Gas Natural lanzó una OPA sobre Unión Fenosa, unificando los activos de las compañías y comercializando la marca Gas Natural Fenosa.
Gas Natural Fenosa es en la actualidad una multinacional energética líder del sector del gas en España y en Iberoamérica, además de la cuarta compañía del mundo por volumen de gas transportado y uno de los principales operadores de ciclos combinados del mundo, con amplia presencia en México donde es el segundo operador privado de generación eléctrica.
Gas Natural Fenosa desarrolla su negocio en las siguientes líneas de actividad:
- Generación de electricidad:
Gas Natural Fenosa cuenta con 8 instalaciones de generación eléctrica de ciclo combinado además de un proyecto en Álava.
En generación eólica, la compañía cuenta con cerca de 900 MW de potencia eólica en operación ubicados en ocho comunidades autónomas. Asimismo, la empresa cuenta con 4 centrales térmicas, participaciones en las centrales nucleares de Trillo (Guadalajara) y Almaraz (Cáceres), centrales de cogeneración y varias hidroeléctricas y minihidráulicas en España.
En México, Gas Natural Fenosa cuenta con cinco centrales de ciclo combinado, que suman una potencia instalada de 2.233 MW.
Asimismo, la empresa cuenta con activos de generación eléctrica en Puerto Rico (participación del 47,5% en EcoEléctrica), Costa Rica, Panamá, República Dominicana y Kenia.
- Aprovisionamiento de gas natural: La actividad de aprovisionamiento consiste en la compra de gas natural, tanto en estado gaseoso como en forma de gas natural licuado (GNL). La actividad de aprovisionamiento también incluye la de las plantas de regasificación o de licuefacción, que permiten introducir el gas natural en el sistema gasista y transportarlo en buques.
La compañía cuenta con una flota de 11 buques metaneros (7 buques de Gas Natural Fenosa, 2 de Unión Fenosa Gas, y 2 en copropiedad con Repsol, gestionados por Repsol Gas Natural LNG - Stream), lo que la convierte en uno de los mayores operadores de GNL en el mundo y referente en la cuenca Atlántica y Mediterránea.
- Distribución: Gas Natural Fenosa distribuye gas natural en el mercado doméstico-comercial y en el mercado industrial de grandes clientes.
En España, la compañía realiza esta actividad a través de ocho distribuidoras regionales: Gas Natural Distribución (Madrid y Cataluña), Gas Natural Cegas (Comunidad Valenciana), Gas Natural Andalucía, Gas Natural Castilla-La Mancha, Gas Natural Castilla y León, Gas Navarra, Gas Natural Rioja, y Gas Galicia. La compañía cuenta con una red de distribución de 45.000 kilómetros con la que da servicio a 5,3 millones de puntos de suministro en más de 1.000 municipios.
Gas Natural Fenosa es el primer operador de distribución de gas de centro y sur de América, con presencia en Argentina (Gas Natural BAN), Brasil (CEG, CEG Rio y Gas Natural SPS), Colombia (Gas Natural ESP, Gas Natural Cundiboyacense ESP y Gasoriente ESP) y México (Gas Natural México), donde tiene una red de distribución de 64.500 kilómetros y 5,6 millones de puntos de suministro.
Gas Natural Distribuzione, filial italiana de la compañía, opera en el sector de la distribución de gas natural en el centro y sur de Italia, donde realiza el suministro energético a 422.000 usuarios finales en 187 municipios de 7 regiones a través de una red de 5.850 kilómetros.
La compañía realiza actividades de distribución eléctrica en España, Moldavia y Latinoamérica:
El negocio de distribución de electricidad en España incluye la actividad regulada de distribución de electricidad y las actuaciones de servicios de red con los clientes, principalmente los derechos de conexión y enganche, medida de los consumos y otras actuaciones asociadas al acceso de terceros a la red de distribución del ámbito de Gas Natural Fenosa.

La compañía cuenta con 3,7 millones de puntos de suministro eléctrico, mientras que las ventas de la actividad de electricidad ascendieron a 34.465 GWh en 2010.

- Trasporte de gas natural en España: El transporte de gas natural en España es una actividad regulada que opera en dos tipos de infraestructuras:
La red básica: Comprende plantas de regasificación, gasoductos de transporte primario (de presión superior a 60 bar) y almacenamientos básicos de gas natural.
La red de transporte secundaria: Una red que está integrada por gasoductos con una presión comprendida entre 16 y 60 bar.
Gas Natural Fenosa es titular de varios gasoductos de transporte secundario y de algún gasoducto de la red básica de influencia local.
- Comercialización: Gas Natural Fenosa está presente en las actividades de comercialización de gas y electricidad, tanto en España como en el mercado internacional, y de otros productos y servicios relacionados con la comercialización minorista en España. Es muy destacable que la empresa supera la cifra de 1.500.000 de contratos de mantenimiento de instalaciones y aparatos de gas para los clientes domésticos y cuenta con una plataforma propia de operaciones con más de 150 empresas asociadas.
- Trading:
Esta línea es en general desconocida por la gran mayoría. Gas Natural Fenosa opera en los mercados de gas y electricidad upstream y downstream, lo que le permite extraer márgenes adicionales en los mercados a través de una adecuada actividad de trading, presente a lo largo de toda la cadena de valor y para todas los commodities.
La compañía cuenta con una unidad de Trading que centraliza la operación física y financiera a nivel internacional, con el objetivo de gestionar el riesgo de precio de commodity de todos los negocios de Gas Natural Fenosa (gas, petróleo y derivados, electricidad, carbón, emisiones, etc).

Los objetivos del plan estratégico vigente hasta 2014 de GAS se fundamentan en consolidar la posición actual de GAS NATURAL FENOSA en España y Latinoamérica, integrarse verticalmente en up y midstream, entrar en nuevos mercados replicando su modelo de negocio en España especialmente en mercados desarrollados de la cuenca Atlántica y Mediterránea y, por último, mejorar de forma generalizada la eficiencia.

En resumen podemos decir que nos encontramos con la mayor compañía integrada en gas y electricidad de España y Latinoamérica. Primera distribuidora de gas natural de Latinoamérica, con más de 116.438 kilómetros de red de gas en el mundo, de los cuales 43.871 están en España, 65.831 en Latinoamérica y 6.736 en Italia (a fecha de fin de 2011). La plantilla está formada a 31 de diciembre de 2011 por más de 16.000 empleados.

En el informe del último semestre (Primero de 2012) es de destacar la importancia de la aportación Internacional al EBITDA (un 42%), experimentando un incremento del 31% respecto del mismo periodo del año anterior. Claro signo del correcto aprovechamiento del potencial de internacional.

Como nota negativa hay que reseñar que el beneficio neto del primer trimestre ha descendido en casi un 7% respecto del año anterior.

Desde la adquisición de Unión Fenosa la deuda ha mejorado hasta la cifra de 16900 millones (fundamentalmente gracias a las desinversiones realizadas que han supuesto unos 2.000 Mn€ al año desde 2009, en buena parte, obligadas por el acuerdo de compra de cara a Competencia).

Los principales accionistas de la compañía son:
- La Caixa: 36,687%
- Repsol: 30,166%
- Sonatrach: 3,85% (Desde el 15/22/2011)
La empresa no ha notificado estar en posesión de autocartera a la CNMV.
La entrada de Sonatrach fue parte del trato con esta compañía para saldar el conflicto por la diferencia de precio del gas suministrado por la compañía Argelina. Su entrada tuvo lugar mediante una ampliación de capital.

- Revisión de parámetros de interés:
Quería destacar que La Caixa y Repsol tienen un acuerdo concertado de uso de los derechos de voto, por lo que se puede decir que hay un super-accionista que tiene el 66,853% del voto.
Además, la participación de Repsol tiene la peculiaridad de estar tan cerca del 30%, que cuando hay una dilución (por ejemplo cuando se realiza el script dividend) para mantener su peso en la compañía por encima del 30% puede verse obligada a comprar un pequeño paquete de las acciones procedentes de la ampliación para evitar como os comento bajar del 30% con el fin de no tener que lanzar una OPA si vuelve a superar el 30% de la entidad.

En la actualidad presenta una rentabilidad por dividendo (RPD) del 3.6%, que alcanza el 8.2% si consideráramos el dividendo en acciones. Presenta un PER 2011 de 7.2 y un número de Graham: 19.7. Por lo que desde el punto de vista de Graham la empresa que cotiza a cierre del viernes 3 por los 10 € se puede decir que está lejos de estar bien valorada.

- Beneficio por Acción (BPA):

Beneficio por acción (BPA) de Gas Natural Fenosa

Hasta el año 2008, incluido, la compañía muestra unas cifras de BPA muy interesantes, con un promedio de crecimiento superior al 13% anual. Sin embargo, el deterioro observado en la cifra de BPA desde 2009 en adelante viene dado principalmente por el cambio en el número de acciones que fué necesario para integrar a Unión Fenosa. Pasándose de 447 Mn de acciones a 921 Mn de acciones. Ese efecto, además se ha visto incrementado en los últimos años por las ampliaciones de capital realizadas para distribuir el dividendo en acciones complementario. Motivo por el cual actualmente la compañía tiene algo más de 1.000 Mn de acciones.

- Evolución del dividendo:

Dividendo de Gas Natural Fenosa

La gráfica del dividendo va pareja a la del BPA, con una senda de crecimiento muy buena hasta 2008 y a partir de ahí, la empresa no tiene más remedio que recurrir a reducir el mismo. Si bien es cierto que el importe destinado por la empresa año tras año es en cifras absolutas mayor, sí que es cierto que el beneficio por acción se ha visto muy dañado en especial por la duplicación del número de acciones en los últimos (fecha clave el año 2009 como he comentado antes).

En el gráfico además de la línea azul habitual donde se muestra el dividendo en efectivo he incluido lo que sería el dividendo si se considerara el reparto de acciones.

A Gas Natural Fenosa no le queda mucho margen de maniobra en su política de reparto de dividendo flexible, me explico: En 2011, el 96.4% de los accionistas aceptó el papel, esto es, las acciones en lugar del dividendo en efectivo, sin embargo, en el reciente reparto realizado, sólo el 18.19% ha aceptado acciones y verdaderamente esta cifra no tiene mucha pinta de mejorar, porque sus principales accionistas (Repsol y La Caixa) no creo que cambien de opinión al respecto, necesitan efectivo, no acciones. Si tenemos en cuenta el peso de estos dos accionistas que han elegido efectivo, observamos que algo menos de la mitad de los accionistas minoritarios han elegido el papel, por lo que si esta tendencia se confirma, el ahorro que supone a la empresa el pago del dividendo en acciones se esfumará. Ante esto, creo que puede optar por hacer que todo el dividendo sea en acciones. Ni a La Caixa ni a Repsol le interesa perder una fuente tan nutrida de dividendos a corto plazo, por lo que no espero grandes reducciones en el dividendo en efectivo, sí quizás un cambio de formato.

- Payout:

Payout de Gas Natural Fenosa

Si consideramos sólo el dividendo pagado en efectivo nos llevamos la falsa sensación de estar ante una empresa de Payout muy bajo y con posibilidad de incrementar el dividendo. Sin embargo, esto no es así, y menos este año que ha tenido que pagar el 81.81% del dividendo flexible en metálico. Sería más correcto decir que el payout supera el 60%. En ocasiones no es suficiente con mirar lo que dice un gráfico, hay que interpretarlo y darle un par de vueltas.

- Análisis Técnico:

Análisis Técnico de Gas Natural Fenosa

Técnicamente la acción acaba de salir rebotada de los entornos de una línea de soporte de largo plazo a la que ni tan siquiera ha llegado a tocar. La zona de los 8 Euros se plantea como el primer objetivo bajista en caso de darse nuevamente la vuelta los mercados. Por arriba tiene recorrido hasta la zona de 12 Euros y con posible extensión hasta los 13.5 €. Esto sólo sería posible en caso de un giro total del Ibex de manera continuada, ya que estaríamos hablando de una subida del 35%, por lo que no esperéis que esto se produzca pronto si es que llega a producirse.

Es de destacar que el estocástico mensual, siempre que se ha acercado o cruzado al alza en la zona de control fijada en 20 ha señalado zonas donde se ha rebotado, y en ocasiones con mucha fuerza (abril de 2003, abril de 2009, noviembre de 2010). Ahora nos encontramos en la misma situación y hay que vigilar por si se repite la historia. Si bien, todavía no tengo claro de que hayamos visto los mínimos.

Resumiendo, nos encontramos una empresa que hoy tiene por debilidad lo que antes era una fortaleza, el 70% del EBITDA lo obtiene de negocios semi o totalmente regulados y ya sabéis a lo que me refiero cuando digo que es una debilidad... ¿verdad? ya que dependen del "capricho" de políticos para mantener su actual estado. Si bien, hay que admitir que es la compañía menos expuesta al déficit de tarifa eléctrico. Una empresa que ha culminado ya el proceso de desinversión al que se ha visto obligado por la compra de Unión Fenosa. Una empresa que dado el alto peso de dos de sus accionistas ha elegido incrementar año tras año su dividendo en lugar de disminuir su deuda de forma más rápida de lo realizado. Disminución que ha fundamentado en desinversiones. La continuidad del dividendo no parece estar en entredicho sino más bien lo contrario, se esperan incrementos cercanos al 10% en los próximos años salvo por imperativo de las agencias de rating, si bien sería deseable redoblar esfuerzos en la reducción de su deuda.

Por todos estos motivos, GAS NATURAL FENOSA, si bien no está en mi top 10 de España, sí que está en la lista de valores susceptibles de entrar en mi cartera sujeto a la disponibilidad de fondos.

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Saludos
Entradas de interés:
¿Cuánto tiempo hay que dedicar al control de la cartera?


Aviso: Actualmenente no tengo acciones de GAS.

10 comentarios:

  1. Mi felicitación y agradecimiento por tu página y análisis.
    No acabo de entender eso:
    "Además, la participación de Repsol tiene la peculiaridad de estar tan cerca del 30%, que cuando hay una dilución (por ejemplo cuando se realiza el script dividend) para mantener su peso en la compañía por encima del 30% puede verse obligada a comprar un pequeño paquete de las acciones procedentes de la ampliación para evitar como os comento bajar del 30% con el fin de no tener que lanzar una OPA si vuelve a superar el 30% de la entidad"
    Saludos

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    Respuestas
    1. Hola Antoni.
      Según la legislación española, cuando una compañía sobrepasa el 30% de posesión de otra tiene la obligación de lanzar una OPA. Repsol si en una dilución provocada por la ampliación de capital del script dividend quedara por debajo del 30% y luego quisiera recuperar el peso anterior de 30.166 tendría necesariamente que lanzar una OPA al sobrepasar el 30%. Para evitarse líos lo que hace es comprar un poco de acciones para mantener el peso por encima del 30%.
      Saludos y gracias por tu comentario

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    2. Aclarado.
      Muchísimas gracias por la explicación

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  2. gran trabajo dondividendo, como siempre. gas natural forma parte de mi cartera hace ya años, y estoy contento con ella. siempre me quedo con las acciones y espero mucho de ella en los proximos años, tambien espero que poco a poco vaya reduciendo la deuda. saludos.

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    1. Hola Piris7... gracias por pasarte por aquí.
      Sí. Como encamine bien lo de la deuda tiene buena pinta de futuro.
      Saludos

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  3. Un buen análisis DD. Esta empresa formó parte de mi cartera por el 2010. En abril de 2011 deshice posiciones con plusvalías de unos 1000 €+dividendos. Su perfil era bueno, pero algo que ahora no recuerdo, cambió. Cuando el escenario vuelva a la calma, la volveré a tener en cuenta, porque creo que es una buena empresa que ha creado valor en mi cartera.
    Una pregunta, ¿sabes cuando volverá a repartir dividendo Banesto? Aquí sí que estoy pillado, pero gracias a los dividendos repartidos la pena se hizo más pequeña. Hasta que dejaron de pagar este mayo.
    Un saludo y buen finde a todos!

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    Respuestas
    1. Hola Pedro.
      Pues la verdad es que no se ha anunciado. Pero siendo el dueño SAN, no creo que estén así mucho tiempo.
      En cuanto puedan lo recuperará por que a SAN le interesará.
      Saludos y gracias por pasarte siempre por aquí!

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  4. Para tener en cuenta: la reforma eléctrica con que nos amenaza Rajoy. El Gobierno no sabe qué hacer para hacer que deje de aumentar la tarifa eléctrica, si suprimir las primas insostenibles pagadas a las energías renovables (sobre todo la solar), si poner un impuesto a la generación (que perjudicaría a Iberdrola, GasNatural y Endesa, pero no a REE ni Enagas)..., pero a la vez seguimos subvencionando el carbón nacional (con menos dinero que el que se paga a las renovables). Y cuanto más cara es la electricidad, más empobrecimiento para la clase media y más costes para la industria.

    http://www.elconfidencial.com/economia/2012/08/04/rajoy-despacha-con-desden-la-reforma-electrica-con-las-companias-cerca-del-bono-basura-103236/

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    Respuestas
    1. Hola PedrolaS.
      La incertidumbre y desconfianza que se genera a corto plazo por la inseguridad jurídica a la que se ven sometidas las energéticas es mala compañera.
      Por fortuna o por desgracia las decisiones tendrán que tomarse más pronto que tarde.
      Veremos.
      Saludos y gracias por tu comentario.

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  5. Hola,
    he leido en este artículo varias referencias a que Gas Natural ha hecho "pago del dividendo en acciones", y eso me suena a scrip dividend (o sus otros múltiples nombres en castellano), pero he intentado buscar información sobre eses pagos en scrip dividend y no he encontrado nada, ni en la página de la empresa ni en las comunicaciones a la CNMV.

    Por lo tanto debo preguntar, ¿dónde has encontrado esa información?

    Esto me preocupa dado que para mi método de inversión en dividendos sólo estoy considerando el pago en efectivo para ver la evolución histórica, así como para tener más controladas estas empresas, ya que si te la han clavado antes pueden volver a hacerlo y es mejor estar prevenido y tener muy en cuenta donde te metes antes de invertir, no vaya a ser que después en rendimiento esperado no se concrete por culpa del scrip dividend.

    Y si, ya sé que esto me limita mucho en España, ya que no hay muchos aristócratas del dividendo que digamos, pero es que además te quitan el dividendo y te dan papelitos a la primera de cambio.

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